抵抗無(wú)益，VC/PE還是打折賣(mài)起了資產(chǎn)。

(資料圖)

近日，老虎環(huán)球向LP發(fā)了一份郵件，表示已在7月底將持有的印度電商平臺(tái)Flipkart 4%的股份悉數(shù)轉(zhuǎn)讓給了沃爾瑪。該交易中Flipkart的總估值為350億美元，低于Flipkart 2021年融資時(shí)380億美元的估值。

這是老虎環(huán)球自年初傳出VC資產(chǎn)拋售計(jì)劃以來(lái)完成的最大一筆交易。它來(lái)的正是時(shí)候，因?yàn)槔匣h(huán)球眼下正亟需一個(gè)好消息。

2023年的老虎環(huán)球流年不利，先是募資崩了。投中網(wǎng)此前文章《老虎基金募資也崩了》寫(xiě)到過(guò)，老虎環(huán)球2022年原計(jì)劃募一只80億美元的新基金，但此后連續(xù)把目標(biāo)下調(diào)兩次至50億美元，就這還是募不到。2023年6月份老虎環(huán)球的新基金（Tiger Global Private Investment Partners XVI，PIP 16）終于完成首關(guān)，只募了不到27億美元。

然后投資也崩了，老虎環(huán)球2022年上半年進(jìn)行了249筆投資，但2023年上半年只有20余筆。

老虎環(huán)球飛輪的卡點(diǎn)是退出——只有先讓老LP們拿到錢(qián)，新一期基金才能更順利地募到位，然后才有錢(qián)繼續(xù)投資。因此，老虎環(huán)球2023年以來(lái)一直在竭力推動(dòng)項(xiàng)目退出。在老虎環(huán)球的投資組合中，F(xiàn)lipkart是最優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)之一，先賣(mài)它并不令人意外。比較令人擔(dān)憂的是，在賣(mài)掉了手中的王牌之后，老虎環(huán)球后面還有多少牌可以打。

老虎基金急了

把全部項(xiàng)目擺上貨架

如果說(shuō)2022年最著急賣(mài)資產(chǎn)的VC是軟銀愿景基金，2023年大概就是老虎環(huán)球了。

在2021年，老虎環(huán)球是全球VC最靚的仔，先是募了創(chuàng)紀(jì)錄的127億美元的mega fund，緊接著就開(kāi)啟了繼愿景基金之后最大規(guī)模的掃貨式投資，一年投了300多個(gè)項(xiàng)目，一時(shí)之間人人都在議論老虎基金。

但進(jìn)入2023年之后，從老虎環(huán)球傳出來(lái)的都是壞消息。3月，據(jù)WSJ報(bào)道，老虎環(huán)球?qū)⑵銿C投資組合估值整體減記了大約33%，其中包括對(duì)字節(jié)跳動(dòng)估值的大幅下調(diào)。4月份，那只127億美元的超大基金據(jù)報(bào)道錄得了大約20%的賬面虧損（截至2022年底），也就是一年虧了超過(guò)25億美元。

與此同時(shí)，老虎環(huán)球開(kāi)始愈發(fā)急迫地尋求出售資產(chǎn)。

在2023年初，老虎環(huán)球據(jù)傳整合了一個(gè)由約30家公司的股權(quán)組成的一籃子資產(chǎn)包，并找了一些買(mǎi)家出價(jià)，但沒(méi)有得到主要買(mǎi)家的回應(yīng)。2023年5月，老虎環(huán)球又聘請(qǐng)了一家S交易顧問(wèn)公司，專門(mén)推進(jìn)資產(chǎn)包的出售。

老虎環(huán)球的資產(chǎn)包交易是一種接續(xù)交易，買(mǎi)家將成為基金的新LP，老虎環(huán)球作為GP繼續(xù)享有股權(quán)未來(lái)的上漲空間。這通常是GP解決退出問(wèn)題的首選模式。另外，打包的形式也有利于將投資組合中的壞資產(chǎn)也一并出售。

但在買(mǎi)方市場(chǎng)下，這種模式并不受買(mǎi)家的歡迎。彭博社此前報(bào)道，老虎環(huán)球幾個(gè)月來(lái)已經(jīng)拒絕了數(shù)百個(gè)投標(biāo)，因?yàn)樗鼈兊膱?bào)價(jià)低于老虎環(huán)球的預(yù)期。

在資產(chǎn)包交易遲遲沒(méi)有進(jìn)展的情況下，6月份有消息爆出，老虎環(huán)球已經(jīng)告訴一些潛在買(mǎi)家，它現(xiàn)在愿意“零售”，也就是單獨(dú)談判出售投資組合中項(xiàng)目的股權(quán)，而且是“任何項(xiàng)目”。顯然，老虎環(huán)球選擇開(kāi)放完整資產(chǎn)以供出售，表明其回款的需求急迫到了一定程度。

老虎賣(mài)掉了手中最優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)

消息傳出，不少買(mǎi)家都向媒體表示對(duì)老虎環(huán)球的一些資產(chǎn)感興趣。如果是“零售”的話，老虎環(huán)球的投資組合中不少項(xiàng)目是相當(dāng)有吸引力的，比如歐洲最大的本地服務(wù)公司Getir，美國(guó)金融科技獨(dú)角獸Revolut、Brex等。其中，印度最大的本土電商平臺(tái)Flipkart無(wú)疑是皇冠上的明珠之一。

老虎環(huán)球投資Flipkart的時(shí)間較早，第一次投資是在2009年的B輪，并在此后多輪加注，總計(jì)投資額大約為12億美元。

2018年沃爾瑪斥資160億美元收購(gòu)了Flipkart 77%的股份，據(jù)此計(jì)算Flipkart此時(shí)估值約200億美元。

Flipkart的上一輪融資是2021年由軟銀愿景基金領(lǐng)投的，該輪融資中估值大幅增長(zhǎng)至380億美元。新加坡政府投資平臺(tái)GIC、控股股東沃爾瑪也參與了這輪融資。當(dāng)時(shí)，F(xiàn)lipkart計(jì)劃以500億美元的估值上市，且與潛在的SPAC公司進(jìn)行了談判。但此后因?yàn)槭袌?chǎng)變化等原因，F(xiàn)lipkart的上市計(jì)劃一直擱淺。雖然Flipkart近期表示公司繼續(xù)“以上市為目標(biāo)”，但并沒(méi)有給出任何時(shí)間表。在當(dāng)前美股IPO依然冰封的情況下，等待Flipkart上市可能會(huì)遙遙無(wú)期。

因此，此次老虎環(huán)球按350億美元的估值出售股權(quán)，雖然與前輪估值相比有小幅的折價(jià)，但實(shí)際上是大賺特賺。老虎環(huán)球在給LP的郵件中表示，其對(duì)Flipkart的投資至此帶來(lái)了35億美元的總回報(bào)。這個(gè)數(shù)字將刷新印度VC市場(chǎng)的單項(xiàng)目投資回報(bào)紀(jì)錄。

可見(jiàn)，做VC還是早期投資更抗周期。此次與老虎環(huán)球同時(shí)出售Flipkart股權(quán)的VC還有另一家早期投資者Accel，但沒(méi)有軟銀愿景基金的消息。

但老虎環(huán)球在Flipkart身上的勝利恐怕很難復(fù)制。

首先，F(xiàn)lipkart有沃爾瑪這樣一位有強(qiáng)烈戰(zhàn)略意圖且財(cái)大氣粗的控股股東。在財(cái)務(wù)投資市場(chǎng)上，老虎環(huán)球恐怕很難以這樣的估值完成出售。實(shí)際上，F(xiàn)lipkart至今沒(méi)有盈利，2021年的融資即將花光，2023年以來(lái)也一直在尋求新一輪融資。但由于投資者開(kāi)出的估值要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期，目前融資陷入了僵局?，F(xiàn)在大家普遍認(rèn)為，F(xiàn)lipkart的接下來(lái)只能靠沃爾瑪繼續(xù)注資了。

另一方面，老虎環(huán)球?qū)lipkart的投資足夠早，小幅的折價(jià)對(duì)整體回報(bào)影響不大。對(duì)于其他一些中后期項(xiàng)目，老虎環(huán)球的退出壓力會(huì)更大。尤其是2021年之后的“大掃貨”時(shí)期作為最后一輪投資者投資的項(xiàng)目，比如Revolut是2021年以330億美元估值投的。在這些項(xiàng)目上，老虎環(huán)球的處境更加類似愿景基金，脫身無(wú)疑更加困難。

打折賣(mài)資產(chǎn)的遠(yuǎn)不止老虎基金

老虎環(huán)球并不孤單，2023年試圖打折賣(mài)資產(chǎn)的VC/PE不在少數(shù)。

一家美國(guó)S交易服務(wù)公司宣稱，2023年上半年美國(guó)市面上至少有5個(gè)由“品牌基金”發(fā)起的規(guī)模超過(guò)2億美元的資產(chǎn)包交易，且它們都沒(méi)有獲得買(mǎi)家的出價(jià)。

由于美國(guó)IPO市場(chǎng)的崩潰，很多原計(jì)劃在2023年上市的“獨(dú)角獸”不得不推遲了上市，它們的創(chuàng)始人、持有原始股的員工和VC股東們都轉(zhuǎn)而尋求賣(mài)老股套現(xiàn)。在美國(guó)S交易市場(chǎng)上，由于市場(chǎng)上賣(mài)家遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于買(mǎi)家，因此買(mǎi)家的殺價(jià)非常狠。Pitchbook的數(shù)據(jù)是，當(dāng)前市場(chǎng)上買(mǎi)家希望以2021年估值水平的40%-60%進(jìn)行交易，加密貨幣領(lǐng)域有些項(xiàng)目甚至被打了兩折。

從2022年到2023年上半年，美國(guó)S交易市場(chǎng)在退出難的局面下并不活躍，原因是VC/PE們不愿意屈服于買(mǎi)家離譜的折扣要求。但這種僵局現(xiàn)在慢慢被打破了。

一些最著名的頭部公司，由于老股交易相對(duì)活躍，成為了這輪估值下降的“領(lǐng)頭羊”。美國(guó)支付巨頭Stripe的老股價(jià)格相比于2021年融資時(shí)的價(jià)格已經(jīng)下降了30%。

7月底，消息稱M12基金正以30%-70%的較大折價(jià)出售其投資組合股權(quán)。M12基金是微軟旗下的CVC平臺(tái)，原名為微軟創(chuàng)投，2018年改名為M12基金，微軟一直是其唯一LP。作為一家CVC，M12基金沒(méi)有一般財(cái)務(wù)型VC的退出壓力，選擇此時(shí)大幅折價(jià)出售資產(chǎn)，只能解釋為對(duì)估值下降長(zhǎng)期趨勢(shì)的判斷。當(dāng)然，折價(jià)并不意味著虧損，M12基金出手輪次以早期為主，即便大幅折價(jià)也依然有可能獲取正回報(bào)。

實(shí)打?qū)嵦潛p甩賣(mài)資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)也有，而且是向來(lái)以厭惡虧損著稱的蘇世民。

黑石2023年已經(jīng)連續(xù)做了兩筆虧本買(mǎi)賣(mài)。先是4月份，黑石以8200萬(wàn)美元的價(jià)格賣(mài)掉了位于加州圣安娜市的兩棟辦公樓，這處資產(chǎn)是黑石在2014年以1.29億美元買(mǎi)下的。黑石持有7年凈虧4700萬(wàn)美元。

緊接著，7月黑石又以9150萬(wàn)美元的價(jià)格賣(mài)掉了位于美國(guó)加州奧蘭治的一個(gè)辦公園區(qū)。黑石在2013年、2015年分兩筆交易買(mǎi)下這處園區(qū)，一共花了1.033億美元。也就是說(shuō)，黑石這次虧損了大約10%。

老虎、微軟、黑石都不是一級(jí)市場(chǎng)上的小角色，而它們都向2023年估值不斷下行的形勢(shì)屈服了。2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅后，美國(guó)VC市場(chǎng)的估值下調(diào)了三年才結(jié)束，這一輪估值重置需要多久呢？

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