摘 要

近年來，隨著市場的不斷波動(dòng)和變化，CTA私募基金逐漸成為了投資者們關(guān)注的焦點(diǎn)。作為一種全球性的投資工具，CTA私募基金具有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)控制能力和相對穩(wěn)定的收益表現(xiàn)，備受機(jī)構(gòu)和高凈值投資者的青睞。

私募排排網(wǎng)特開設(shè)“投資者陪伴?CTA基金”欄目，從CTA基金的基本概念、投資策略和風(fēng)險(xiǎn)控制等方面，進(jìn)行深入解讀和探討。希望可以通過系列文章的推送，幫助投資者更好地了解和把握CTA私募基金的投資機(jī)會，讓投資者能夠更加理性和科學(xué)地進(jìn)行CTA基金的投資決策。

(相關(guān)資料圖)

本期主題為【當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，CTA如何抉擇？】

CTA大幅回調(diào)，原因是什么？

市場特征

長達(dá)半年時(shí)間內(nèi)，市場價(jià)格波動(dòng)持續(xù)從高位往下走。在這段時(shí)間內(nèi)大部分商品策略的虧損效應(yīng)凸顯。主觀類、套利類、股指日內(nèi)以及短周期等策略產(chǎn)品具有一定盈利效應(yīng)。與2020-2021年相反，在2022年這些策略表現(xiàn)不錯(cuò)。

投資組合

去年上半年，表現(xiàn)亮眼的CTA規(guī)模迅速擴(kuò)大，有點(diǎn)超預(yù)期。然而其實(shí)在市場上超過一定比例的CTA產(chǎn)品，其策略組合同質(zhì)性比較高。

部分CTA產(chǎn)品存在風(fēng)格漂移問題，策略配置權(quán)重突變。

單純追求研發(fā)策略數(shù)量，對策略駕馭能力不足，策略評價(jià)短期化等問題。

對收益來源、歸因分析等方面認(rèn)識不足，單純停留在凈值表現(xiàn)上。

風(fēng)險(xiǎn)控制

對于管理人來說，風(fēng)險(xiǎn)控制環(huán)節(jié)缺失，對策略的尾部風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識不足；倉位調(diào)整不科學(xué)，比如根據(jù)回撤隨意加倉，盈利隨意減倉；缺乏應(yīng)對未知風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對能力。

目前CTA深蹲，是否是低位布局好時(shí)機(jī)？

首先，需要回答CTA 產(chǎn)品是不是一個(gè)值得長期關(guān)注和配置價(jià)值的資產(chǎn)。

參考海外巴克萊CTA指數(shù)，四十多年持續(xù)能夠?yàn)橥顿Y人帶來回報(bào)。

不管是危機(jī)alpha還是波動(dòng)率投資的一種策略范式，不管怎么理解，CTA始終是投資類別里一個(gè)重要成分。

其次，CTA產(chǎn)品在過去10年內(nèi)出現(xiàn)2-3次較為顯著的盈利周期性特征。

2013-2014年、2017-2018年、2021-2022年其中部分時(shí)間段，商品期貨的某些風(fēng)格策略在短期內(nèi)虧損效應(yīng)凸顯。

其他風(fēng)格策略呈現(xiàn)不一樣盈利周期，比如2020年下半年，短周期策略大幅度跑輸中長線策略；2021年基本面量化策略大幅度跑輸量價(jià)策略；2021年股指策略比較艱難，在2022年表現(xiàn)突出。

盈利的周期性是所有資管產(chǎn)品的一個(gè)顯著特點(diǎn)，債券市場牛兩年熊一年，權(quán)益市場牛短熊長，標(biāo)準(zhǔn)化的資管產(chǎn)品本質(zhì)上都是帶有一個(gè)行業(yè)周期性的，否則就成了永動(dòng)機(jī)了。我們享受了CTA長達(dá)兩年的暴力收益，卻因?yàn)樗齻€(gè)季度的回撤而黑化這一策略，只能說市場對CTA的理解確實(shí)還不成熟。

從CTA收益來源看，CTA收益回報(bào)具有長期持續(xù)性。

一方面是宏觀脈沖，另一方面是產(chǎn)業(yè)貿(mào)易的周期，比較典型的如庫存周期，農(nóng)產(chǎn)品的供應(yīng)周期等，還有就是博弈帶來的市場流動(dòng)性。

將收益來源與不同風(fēng)格策略做對應(yīng)，某一個(gè)時(shí)間段內(nèi)總是存在一些有盈利效應(yīng)的策略和產(chǎn)品。

當(dāng)前市場，投資者應(yīng)該怎么做？

關(guān)注具有如下特征的CTA管理人。

團(tuán)隊(duì)具有內(nèi)生性的研發(fā)能力，體現(xiàn)在經(jīng)歷經(jīng)驗(yàn)、資源稟賦、體系認(rèn)知等方面。經(jīng)歷經(jīng)驗(yàn)，比如產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷、投資經(jīng)驗(yàn)，包括成功經(jīng)驗(yàn)和失敗經(jīng)驗(yàn)。資源稟賦，比如信息資源、研討圈子，包括學(xué)術(shù)圈、產(chǎn)業(yè)圈等。體系視野，比如投資方法論、或者投資體系的進(jìn)化，能夠不斷提升對市場認(rèn)知，不斷拓展投資視野等。

策略風(fēng)格豐富，理解深刻，且具有策略配置駕馭的能力。策略研發(fā)既要講究廣度，廣度不是簡單的數(shù)量多，而是風(fēng)格差異大，收益特征低相關(guān)；還需要講究深度，就是要對策略邏輯的深入挖掘，仔細(xì)推敲，最后還要能駕馭這些策略，就是能夠了解到這些策略的盈利點(diǎn)在哪里，風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在哪里。

風(fēng)控流程做得比較仔細(xì)，能夠從歷史吸取經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)的。風(fēng)控流程完善是一個(gè)實(shí)證研究的過程，在投資過程中認(rèn)識到經(jīng)驗(yàn)不足，吸取經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，從而把風(fēng)控細(xì)節(jié)逐步完善的過程。舉個(gè)例子，對于子策略、策略組合、產(chǎn)品層面如何逐級風(fēng)控。風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)立，需要一套模型來檢驗(yàn)是否合理。

以上這三點(diǎn)，也是我們?nèi)谥荂TA團(tuán)隊(duì)所看重和秉持的觀念。

另一方面，CTA回調(diào)之后的配置性價(jià)比。

經(jīng)過這次CTA深蹲，一定會引發(fā)CTA管理人反思和改進(jìn)。已經(jīng)具備上述特征，如團(tuán)隊(duì)具有內(nèi)生性的研發(fā)能力、策略風(fēng)格豐富且能駕馭、風(fēng)控的流程做得比較仔細(xì)等方面的CTA管理人具有先發(fā)優(yōu)勢。

前面已經(jīng)提到CTA 產(chǎn)品是一個(gè)值得長期關(guān)注和配置價(jià)值的資產(chǎn)，CTA收益回報(bào)具有長期持續(xù)性，當(dāng)前CTA處在盈利周期的波谷位置，預(yù)期未來一段時(shí)間，比如持有一年以上時(shí)間的累計(jì)收益還是值得期待的。著眼于當(dāng)下，我們認(rèn)為量價(jià)宏觀策略目前已經(jīng)在配置期，現(xiàn)在介入CTA策略的盈虧比是不錯(cuò)的。

2023年的宏觀主邏輯仍沒有變化，中國復(fù)蘇，歐美衰退。未來在可預(yù)期的宏觀主線催化下市場將進(jìn)入波動(dòng)率放大的盈利期，尤其是在2月波動(dòng)率的行業(yè)分層也顯著改善，即市場進(jìn)入實(shí)實(shí)在在的中低波動(dòng)狀態(tài)之后。

預(yù)期有兩種情形，在美元流動(dòng)性收縮壓制通脹的中期環(huán)境下：一旦出現(xiàn)高利率催生的大類資產(chǎn)流動(dòng)性危機(jī)，那將會形成宏觀量價(jià)的危機(jī)alpha模式，量價(jià)趨勢策略會重現(xiàn)2022年3季度初的凈值快速修復(fù)行情；另外一種可預(yù)期的國內(nèi)復(fù)蘇路徑和溫和的流動(dòng)性改善在國內(nèi)和國際市場形成，量價(jià)策略在資產(chǎn)價(jià)格修復(fù)期形成一波結(jié)構(gòu)性的上行行情。

撰稿私募介紹：

深圳市融智私募證券投資基金管理有限公司是一家開展證券投資的私募基金管理人（登記編號：P1034204），公司圍繞二級市場的投資機(jī)會，持續(xù)關(guān)注中國優(yōu)秀企業(yè)的成長價(jià)值，致力于為高凈值客戶的財(cái)富管理提供專業(yè)化服務(wù)。投研團(tuán)隊(duì)由多年活躍于資本市場及資產(chǎn)管理領(lǐng)域的核心人員組成，對市場有著深刻的見解、豐富的投資交易經(jīng)驗(yàn)與風(fēng)險(xiǎn)控制能力。成立至今，共發(fā)行超過二十余只私募證券投資基金產(chǎn)品，歷史累計(jì)管理規(guī)模超過10億。

肖騰飛，融智CTA基金經(jīng)理，中科大物理學(xué)學(xué)士，中國科學(xué)院核技術(shù)博士，擁有超過8年期貨投資經(jīng)歷，擅長中低頻商品期貨基本面量化策略研究，曾任某百億私募CTA基金經(jīng)理，曾管理規(guī)模超過20億。

風(fēng)險(xiǎn)揭示：本文所涉的基金管理人及基金經(jīng)理的個(gè)人觀點(diǎn)，不代表本平臺的任何立場，不構(gòu)成任何投資建議。

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